E’ chiamato ‘The Hedge Fund Implode Meter’, ed é un sito online che tiene sempre aggiornata la situazione degli hedge fund: con una classifica di quelli falliti, di quelli più a rischio, delle prospettive future. Una sorta di barometro per consigliare gli investitori di fondi a muoversi in questo particolare e molto complicato mondo finanziario nel pieno di una crisi che rischia di peggiorare nei prossimi mesi.Dopo la crisi dei mutui subprime che ha sconvolto i mercati con conseguenze tuttora pesantissime, molti analisti sono convinti che adesso toccherà agli hedge fund.

Secondo l’Economist “Cercare di valutare il comportamento di un ‘hedge fund’ é come tentare di inchiodare un blancmange (un pudding alle mandorle dolci, ndr) al muro, in quanto quello dei fondi a rischio é un mondo darwiniano”.

Al mondo ci sono circa diecimila hedge fund, i cui asset complessivi secondo l’Hedge Fund Research raggiungono la cifra complessiva di 1.870 miliardi di dollari. Quando i mercati finanziari vennero scossi dall’ultima grande crisi (quella del 2000-2001) di hedge fund ce ne erano pochi, ed é per questo che oggi é difficile fare una previsione su come questi fondi reagiranno in una situazione di agitazione dei mercati. Molti sono destinati al fallimento, altri che sono stati concepiti proprio per ricavare benefici dalla crisi potrebbero anche guadagnare un sacco di soldi.

Gli hedge funds, che in italiano vengono denominati fondi speculativi o fondi a rischio non sono una novità degli ultimi anni. Sono concepiti per un mercato di persone agiate, di aziende e di manager, visto che per la legge americana gli investitori devono avere un patrimonio di un milione di dollari o entrate nette per oltre 200mila dollari. L’obiettivo é semplice, ed è quello di produrre rendimenti costanti nel tempo: con investimenti ad alto rischio e con possibilità di ritorni molto fruttuosi.

Il più famoso tra gli Hedge Fund é stato il Quantum Fund, creato nel 1970 da George Soros e Jim Rodgers. Nei successivi dieci anni il fondo ebbe un rendimento del 3.365 per cento (42,5 per centro ogni anno per 10 anni), creando le basi della grande fortuna di Soros. Che divenne famoso, ancora più del suo fondo, nel ‘venerdì nero’ del 16 settembre 1992, quando vendette allo scoperto più di 10 miliardi di dollari in sterline, costringendo di fatto (almeno così si dice) la Banca d’Inghilterra ad uscire dallo Sme e a svalutare la sterlina. Soros guadagnò allora una cifra stimata in 1,1 miliardi di dollari e la fama di “uomo che ha sbancato la Bank of England”.

Il Quantum é ovviamente un’eccezione nel panorama degli hedge fund, che peraltro fino all’inizio del nuovo secolo non hanno avuto una grande espansione. Il boom é infatti degli ultimi anni ed é proprio questo boom che allarma oggi il mondo della finanza. Gli hedge fund hanno infatti la necessità di offrire ai propri sottoscrittori una performance media molto elevata (in genere attorno al 20 per cento all’anno), cosa che richiede a sua volta il ricorso ad operazioni ad alto rischio. Fattore molto importante è che oggi si basano sugli gli hedge funds più che su altri strumenti d’investimento anche i grandi fondi di private equity, che controllano i due terzi delle operazioni realizzate sui listini azionari nordamericani. I tre fondi di private equity più importanti del mercato (Texas Pacific Group, Blackstone e Kkr) hanno insieme una capacità equivalente al 30 per cento del mercato mondiale delle operazioni a breve termine. Ecco perché c’è il timore che se dopo la crisi dei mutui ‘subprime’ toccherà adesso agli ‘hedge’ le conseguenze saranno difficilmente immaginabili.

L’allarme lo ha lanciato a Davos George Soros. Non era il primo, ma le sue parole, data la statura del personaggio, sono quelle che hanno avuto maggiore risonanza da parte dei media. Poi é stata la volta di Alan Greenspan – che ha da poco assunto il ruolo di ‘advisor’ per il guru degli hedge fund John Paulson – e che in un’intervista al ‘Wall Street Journal” ha detto molto chiaramente che siamo vicini alla recessione: «Le recessioni non sono improvvise e sono generalmente anticipate e segnalate da una discontinuità nel mercato e i dati delle ultime settimane possono essere letti in questo senso». Nella sua analisi “I dodici scalini verso il disastro finanziario”, Nouriel Roubini presenta quello che definisce uno scenario da “incubo” o “catastrofico”, scenario che ha adesso diverse probabilità di diventare realtà e di cui anche la Fed e i leader finanziari europei cominciano a prendere atto. Per Roubini la recessione del 2008 (il cui inizio viene datato al dicembre 2007) sarà peggiore di quelle del biennio 19901991 e del 2001. E un ruolo decisivo lo avrà quello che lui chiama il “shadow financial system”, composto proprio da istituzioni non bancarie come gli hedge funds.

Gennaio é stato un mese nero per gli hedge. Quelli che si sono concentrati sul mercato azionario hanno perso una media del 4,1 per cento, la peggiore performance degli ultimi sette anni. ‘Goldman Sachs Investment Partners’, che aveva raccolto sette miliardi di dollari – un record per un nuovo fondo – ha perso il 6 per cento nel suo primo mese; L’ ‘Atticus Global Fund’ di Timothy Barakett, noto per aver ‘scommesso’ su una dozzina di compagnie quotate a Wall Street ha perso il 12 e mezzo per cento. «Naturalmente scommettere grandi cifre sul fatto che la Borsa vada in alto o in basso é oggi un po’ come giocare alla roulette», sostiene un analista di Wall Street. E del resto l’Hedge Fund Reserarch paragona quanto successo in gennaio alle perdite (allora furono del 4,3 per cento) del novembre 2000, quando il collasso della New Economy travolse il mercato finanziario.

L’ultimo colpito, venerdí scorso, é stato un ‘hedge fund’ di Citigroup. Il grande gruppo bancariofinanziario americano ha infatti congelato il fondo Cso Partners, come conseguenza della difficile situazione in cui si trova avendo scommesso – scommessa persa – sui prestiti alla clientela Corporate, cioè alle aziende. Congelamento che ha portato alle dimissioni di John Pickett responsabile del fondo. Cosa é successo? Come ha spiegato il ‘Wall Street Journal’ gli investitori avevano provato ad ottenere il rimborso di 150 dei 500 milioni di dollari di asset di Cso Partners. Che é lo stesso fondo che lo scorso anno aveva fatto registrare perdite tali da costringere Citigroup ad iniettare circa cento milioni di dollari di liquidità. Come in difficoltà é anche un altro di Citigroup, Falcon Plus Strategies. Si tratta di un ‘leverage fund’ operativo dal 30 settembre scorso che nei primi tre mesi di attività avrebbe perso circa il 52 per cento dopo aver puntato sulla fine del ciclo di investimenti legato alla performance delle obbligazioni. Una scommessa perdente.

Il futuro del mercato potrebbe dipendere dal vento che arriva da Asia e Medio Oriente. A scongiurare, o perlomeno a frenare, la crisi degli ‘hedge’, potrebbero infatti pensarci i ‘sovereign funds’, i fondi statali dei paesi del Golfo e asiatici, che sono dotati di un patrimonio superiore ai duemila miliardi di dollari e che viene alimentato continuamente dalla vendita di petrolio e gas. Nelle ultime settimane (stime Thomson Financial) i ‘sovereign funds’ di paesi come Singapore, Emirati Arabi e Arabia Saudita, hanno investito 74 miliardi di dollari in azioni di grandi imprese americane ed europee. Per fare un esempio i ‘sovereign funds’ di Singapore e Kuwait hanno stanziato oltre dodici miliardi di dollari per l’acquisto di quote proprio del Citigroup. Nel solo settore finanziario questi fondi hanno investito già oltre 30 miliardi di dollari in titoli Bear Stearns, Citi, Morgan Stanley e Ubs. Se il petrolio continuerà a viaggiare oltre gli ottanta dollari e dato che i due terzi delle riserve mondiali di greggio sono localizzate nei paesi di quell’area, i grandi gruppi americani ed europei dovranno continuare a fare i conti con loro.

Le obbligazioni Enel possiamo dire che hanno un grado di affidabilità, cioè un rating, non speculativo ma da investimento. Il meccanismo di indicizzazione ai tassi di mercato di un bond inoltre rende per definizione immune il titolo dal rischio che il rialzo o ribasso dei tassi d’interesse si rifletta sulla quotazione dell’obbligazione.Una obbligazione Enel ha un grado di affidabilità, ossia un rating, non speculativo ma da investimeno in quanto si tratta di una azienda solida. Per quanto riguarda la scelta tra obbligazioni a tasso variabile o a tasso fisso è corretto sostenere che il meccanismo di indicizzazione ai tassi di mercato di un bond rende per definizione immune il titolo dal rischio che un futuro a medio-lungo termine di rialzi o ribassi dei tassi d’interesse si rifletta, negativamente o positivamente nei due diversi casi, sulla quotazione dell’obbligazione. E’ la stessa differenza, indicativamente, tra l’investimento in un Btp a medio-lungo termine a cedola fissa, più rischioso, rispetto a quello in un Cct o in un Btp in euro indicizzato all’inflazione, meno rischioso ma che può essere meno redditizio.

L’industria del risparmio gestito è a un bivio, nel campo dei fondi di investimento si registra un deflusso record di 53 miliardi di euro nel 2007 dopo quello di 42,5 del 2006, mostra ancora come i clienti e gli investitori abbandonano questo strumento, e preferiscono altre forme di investimenti. Perdono continuamente clienti come un rubinetto rotto perde l’acqua. Così succede che clienti insoddisfatti preferiscono farsi ridare i soldi indietro e impiegare i propri risparmi in un altro modo. Questoè comprensibile, anche perché questi strumenti rendono poco e, colmo dei colmi, costano sempre troppo, persino quando le cose vanno male.

La crisi dei fondi d’investimento italiani meno 53 miliardi nel 2007 non è più un fenomeno transitorio, ma qualcosa di strutturale.

E, si potrebbe dire, persino di irreversibile. Insomma, una crisi profonda, che mette in forse anche la sopravvivenza di molte società di gestione, e obbliga quelle che vogliono restare sul mercato a cercare una svolta.

Mentre da più parti si invoca un intervento del Governo per eliminare l’esasperata tassazione dei fondi italiani, che li penalizza rispetto a quelli stranieri, e le maggiori incombenze burocratiche. Insomma, sembra proprio di essere alla vigilia di un radicale ripensamento di questo strumento, nato oltre venti anni fa per colmare un vuoto normativo e consentire anche agli italiani di investire in azioni e obbligazioni senza essere costretti a comprare singoli titoli ma diversificando il rischio.

Ormai la diagnosi dei mali di cui soffrono i fondi italiani è completa. E non intervenire adesso metterebbe a rischio la loro stessa sopravvivenza. Lo scorso novembre Assogestioni, l’associazione che riunisce la gran parte delle società di gestione (a loro volta perlopiù facenti capo a gruppi bancari) ha organizzato un convegno a cui ha partecipato, come relatore, un pezzo da novanta come Luigi Spaventa. A quest’ultimo è toccato di spiegare il perché della fuga dai fondi, che dura ormai da diversi anni, anche se ultimamente ha avuto un’accelerazione sorprendente.

La cesura rispetto a un passato tutto sommato brillante è datata 2000. Quell’anno la raccolta netta dei fondi, ovvero il saldo fra nuove sottoscrizioni e riscatti, si ferma per la prima volta, anche se ha ancora un seppur piccolo segno positivo. Il declino dei fondi italiani comincia nel 2001, quando appare per la prima volta un rosso nella raccolta netta: il saldo totale è però ancora positivo grazie ai fondi esteri, la maggior parte dei quali sono roundtrip, ovvero costituiti all’estero da società di gestione italiane. Un 2002 piatto lascia il posto a un 2003 con un segno più per i fondi italiani: a questo punto, però, cominciano a crescere gli strumenti esteri e così faranno per tutti gli anni successivi, salvo una leggera diminuzione della crescita nel 2006. Nel 2004 i fondi italiani sono in forte rosso, e la crisi continua nel 2005 e si protrae, approfondendosi, nel 2006, quando il passivo totale (esteri inclusi) è intorno ai 9 miliardi (42,5 solo italiani). Nel 2007 il crollo diventa una valanga: meno 53 miliardi. Rispetto al 1997, il peso dei fondi in mano alle famiglie sul Pil si riduce del 22,1 per cento.

L’altra bella domanda è dove vanno a finire i soldi che escono dai fondi, visto che comunque gli italiani continuano a risparmiare. Vanno a finire soprattutto in obbligazioni strutturate e, soprattutto, in polizze vita e fondi pensione, che insieme aumentano di quasi il 15 per cento sul Pil. Da qui l’accusa, che le società di gestione rivolgono alle loro stesse casemadri, le banche, di spingere volontariamente i risparmiatori ad abbandonare i fondi per allettarli con obbligazioni strutturate e polizze. Su questi prodotti continua l’accusa le banche lucrano subito delle belle commissioni che mettono nel bilancio dell’anno. Ma, così facendo, prosciugano il mare dove nuotano le loro sgr.

Le banche respingono le accuse al mittente: se i risparmiatori fuggono dai fondi italiani, ciò è dovuto al basso rendimento che questi ultimi offrono. Inoltre, gli italiani amano meno degli altri rischiare e pretendono sempre più prodotti con garanzia del capitale, che possono essere offerti con obbligazioni strutturate. Dunque, gli istituti di credito non fanno altro che assecondare i bisogni espressi dai clienti.

I fondi azionari hanno avuto dal 2000 ad oggi rendimenti sempre più bassi del rispettivo benchmark (l’indice preso a riferimento): meno 10,4 per cento rispetto al Mib e meno 1 rispetto all’Msci World. Un’analisi più dettagliata svolta da Morningstar (vedi articolo in basso) arriva più o meno alle stesse conclusioni.

Per spiegare i bassi rendimenti, le sgr hanno spesso posto sotto accusa il trattamento fiscale dello Stato italiano, che anticipa la tassazione sul “maturato”, ovvero quando le plusvalenze non sono state ancora realizzate. Spaventa mostra però che nel lungo periodo le differenza tendono ad annullarsi, ma rileva anche che il credito d’imposta può diventare un problema quando “raggiunge una proporzione degli attivi tale da influenzare significativamente la politica degli investimenti”. Del resto, lo stesso Governatore della Banca d’Italia, Mario Draghi, ha chiesto al legislatore di rivedere la tassazione. E le sgr puntano il dito anche su una serie di incombenze burocratiche assai più onerose che all’estero.

Più che l’influenza del fisco, gioca un fattore nei bassi rendimenti il fattore commissioni. Sono eccessivamente alte, dice Spaventa, pari all’1,4% del patrimonio dell’anno. E, soprattutto, non variano rispetto al rendimento del mercato (ovvero, quando le cose vanno male, e il cliente guadagna poco o perde, le commissioni restano stabili).

La svolta. Poiché le sgr italiane non possono continuare a perdere clienti e patrimonio, una svolta è ormai attesa. Ad esempio, se le sgr sono troppo piccole, non possono competere con i colossi internazionali: forse in questo caso è meglio vendere, come sta facendo ad esempio il Mps con il suo asset management. «Oppure spiega Marcello Messori, presidente di Assogestioni è meglio trovare una specializzazione». Mentre per le sgr che già si sono accorpate in virtù dei processi di aggregazione bancaria «sono possibili ulteriori consolidamenti», per raggiungere una massa critica ancora più grande.

Come inizio anno vogliamo cercare di definire e chiarire meglio agli investitori le prospettive dei mercati obbligazionari per i dodici mesi del 2008. Iniziando l’analisi dai titoli di Stato si può notare che il 2007 è stato il terzo anno consecutivo in cui i tassi di interesse sono aumentati e il rendimento medio dei titoli di stato è stato più o meno positivo a seconda delle scadenze in quanto il rendimento delle obbligazioni è stato in media più che sufficiente per assorbire le minusvalenze di prezzo.

Il nuovo anno si è aperto con prospettive abbastaza incerte nel campo degli investimenti obbligazionionari come già si è evidenziato in numerosi report e notizie nelle ultime settmane. Infatti da un lato il previsto rallentamento economico e la forza della divisa europea sembrano poter indicare prospettive di ribasso dei tassi e quindi finalmente un aumento dei prezzi delle obbligazioni ma dall’altro l’aumento dell’inflazione accompagnato dall’acuirsi allo stesso tempo della crisi nel settore immobiliare e dei mutui subprime sembra invece indicare prospettive di nuovi rialzi dei tassi di riferimento.

A quest’ultimo proposito sono da notare le dichiarazioni estremamente “aggressive” di numerosi esponenti della BCE che nelle ultime settimane hanno in numerose occasioni segnalato la necessità di alzare ulteriormente i tassi di riferimento in Eurolandia. E in questo modo le prospettive per i titoli di Stato denominati in euro appaiono assai differenti a seconda delle scadenze e dei paesi emittenti.

Per quanto riguarda le scadenze si evidenzia ancora una volta la struttura estremamente “piatta” con valori molto simili di rendimento.

Gli investimenti in obbligazioni statali con scadenze a brevissimo termine  del tipo 0-18 mesi offrono al momento rendimenti molto inferiori rispetto ad obbligazioni non statali di rating elevato. Questa grande differenza è dovuta alla crisi di fiducia che ha colpito i mercati finanziari causata dalla crisi dei mutui subprime che ha penalizzato i tassi Euribor a brevissimo termine e tutte le obbligazioni non di Stato ed in modo particolare quelle emesse da istituti finanziari.

Si possono quindi trovare titoli con scadenza inferiore ai 18 mesi e con rating più elevato rispetto alle emissioni di Italia, Grecia e Portogallo, con rendimenti molto superiori. In alcuni casi la differenza di rendimento può sfiorare il punto percentuale, un valore molto elevato in considerazione della scadenza molto breve.

Per quanto rigarda gli investimenti in obbligazioni con scadenze di brevissimo termine quindi le prospettive per il 2008 non sembrano tanto brillanti visto il notevole handicap di rendimento rispetto ad altre emissioni a meno di un ulteriore significativo deterioramento dei mercati finanziari e della situazione economica generale.

Le obbligazioni con scadenze di breve termine della durata da 18 mesi a 3 anni invece offrono prospettive molto interessanti e conveniente in quanto prima di tutto l’handicap di rendimento rispetto ai titoli non di Stato è in media meno significativo e inoltre il mercato sconta ancora un rialzo dei tassi di riferimento di almeno lo 0,50% entro la fine del 2009.

Infine, in termini di rendimento assoluto, i titoli di queste scadenze offrono livelli molto simili a quelli di maggiore durata e quindi di maggiore rischio.

Con queste tre considerazioni  quindi a questo punto possiamo identificare qual’è in questo segmento il miglior rapporto rischio/rendimento:

- nel caso in cui prevalessero i timori di maggior inflazione, il probabile aumento dei tassi di interesse avrebbe un impatto limitato su queste scadenze, sia per ovvi motivi legati alla durata sia per il fatto che l’aumento dei tassi è già in buona parte considerato nei prezzi attuali.

- nel caso invece in cui prevalesse il timore di un forte rallentamento economico, la probabile diminuzione dei tassi di riferimento potrebbe avere un effetto abbastanza significativo nonostante la limitata durata di questi titoli.

Per gli investimenti in obbligazioni con scadenze a medio termine  dai 3 ai 7 anni la maggiore durata offre sicuramente migliori prospettive se i tassi nel 2008 saranno in discesa ma maggiori rischi se i tassi invece continueranno a salire ancora nell’anno in corso. Quindi in questo caso possiamo dire che nel complesso il rapporto tra i rischi ed i possibili guadagni risulta abbastanza bilanciato.

Invece per quanto riguarda le obbligazioni con scadenze di lungo e lunghissimo termine che vanno dai 7 ai 30 anni l’incertezza del quadro di riferimento offre prospettive abbastanza incerte e quindi abbastanza a rischio. Infatti nell’ipotesi più positiva il rallentamento economico ed il conseguente probabile ribasso dei tassi avrebbe certamente un effetto positivo, ma i rischi di un aumento dell’inflazione potrebbe limitare la riduzione dei tassi di interesse sulle lunghe scadenze. Quindi le obbligazini con scadenze a lunga durata sembrano attualmente le meno interessanti per chi vuole investire perchè nelle prospettive più pessimiste per l’economia e quindi più ottimista per i tassi di interesse il risultato finale potrebbe essere in termini assoluti il più elevato per chi investe ma viceversa nelle prospettive più ottimiste per l’economia e quindi pessimiste per i tassi di interesse il risultato finale per l’investitore comporterebbe altissime perdite!

Segmentando l’analisi relativamente agli emittenti, risulta a nostro parere sempre più evidente la crescente anomalia del mercato dell’area euro. A fronte infatti del crescente nervosismo dei mercati finanziari per gli emittenti finanziariamente meno solidi, i titoli di Stato dell’area euro continuano a trattare con notevole uniformità a prescindere dallo stato di salute dei conti dei diversi paesi membri.

Il 2007 ha evidenziato una crescente divaricazione tra i paesi e il 2008 rischia di aumentare queste differenze. A nostro parere, si possono identificare quattro situazioni diverse:

- paesi finanziariamente solidi con prospettive in miglioramento: Germania, Austria;

- paesi finanziariamente solidi con prospettive incerte: Francia, Olanda, Belgio (quest’ultimo solo grazie al forte miglioramento degli ultimi anni);

- paesi finanziariamente solidi con prospettive in netto peggioramento: Spagna, Irlanda;

- paesi finanziariamente non solidi con prospettive incerte o in peggioramento: Italia, Grecia, Portogallo. (more…)

Secondo Abby Joseph Cohen, capo strategist di Goldman Sachs da qui alla fine del 2008 l’indice S&P 500 della Borsa americana salirà di oltre il 14% in più.

La signora Cohen si rivela ottimista anche stavolta e chissà che non ci azzecchi ancora! Infatti è divenuta famosa nei mercati finanziari internazionali grazie ai suoi interventi nel 1998 e 1999 quando predicava anni di crescita delle Borse.

Nel dicembre 2006 la Cohen disse che per quest’anno l’S&P 500 sarebbe cresciuto fino a toccare il record di 1.550 punti. L’indice ha già sorpassato questo livello fino a toccare i 1.565 punti già ad ottobre scorso. Toccato il massimo, però l’S&P è crollato di un altro 10% fino ai 1400 punti del 26 novembre, accusando in un mese lo scivolone più pesante degli ultimi quattro anni a causa però dei 50 miliardi di svalutazioni per la crisi dei mutui subprime.

Secondo quanto dichiara la Cohen nel comunicato del report Goldman Sachs diffuso oggi con la sua propria firma “nel 2008 la paura di una recessione si dissolverà: la recessione sarà facilmente evitata, grazie alle forti esportazioni e alla capacità di investimenti e di spesa da parte delle aziende americane e del governo. Investimenti aiutati anche da un atteggiamento vigilante e allo stesso tempo flessibile da parte della Federal reserve”.

Anche altri analisti e specialisti si aspettano un atteggiamento abbastanza amichevole da parte della Fed e in particolare un taglio dei tassi dello 0,5% il prossimo 11 dicembre. Ma il motivo sarebbe diverso in quanto la Fed per evitare un rallentamento della crescita sarà chiamata ad allentare la cintura, dicono da più parti gli economisti americani, soprattutto per venire incontro al comparto finanziario, il più colpito dalla crisi che si è abbattuta sulle Borse.

Secondo quanto riferisce la Cohen “le difficoltà che stanno colpendo il sistema finanziario americano verranno facilmente compensate dall’aumento dell’esportazioni sostenute dalla debolezza del dollaro, dalla forte produttività del lavoro in Usa e dai bilanci sani delle grandi aziende americane”.

Finora la Bce ha regolato il costo del denaro senza tener conto degli andamenti dei cambi, ma negli ultimi tempi, data la volata e i record dell’Euro, sono aumentate le pressioni politiche sulla banca centrale Europea.Il rapporto tra i mercati valutari e quelli obbligazionari è da sempre molto importante; normalmente una valuta in rafforzamento attrae flussi di investimento dall’estero con effetti positivi su tutti i mercati finanziari quindi anche quelli obbligazionari. Una valuta forte inoltre consente di contenere le pressioni dell’inflazione provenienti dall’esterno, per esempio a causa dell’aumento del prezzo del petrolio, e quindi permette di mantenere il livello dei tassi di interesse su valori più contenuti. Infine la continua rivalutazione di una valuta rischia di mettere in crisi l’economia del paese se le società esportatrici non sono più in grado di competere sui prezzi dei beni esportati.

Tutte queste considerazioni valgono ovviamente per l’attuale situazione in Europa; l’euro è in continuo rafforzamento nei confronti di tutte le principali valute da almeno 4 anni, ciò nonostante i livello dei tassi di interesse è decisamente salito a partire dalla seconda metà del 2005. Ovviamente non sono solo i mercati valutari ad influenzare i tassi di interesse, durante gli ultimi tre anni la crescita economica in Europa è aumentata in maniera considerevole e questo ha costretto la BCE ad aumentare i tassi di riferimento dal 2% al 4% senza troppo considerare la forza della valuta Europea.

Dopo l’accelerazione delle ultime settimane tuttavia, con l’euro-dollaro (USD) sopra 1,40 e l’euro-yen tornato vicino ai massimi di luglio, ci sembra lecito chiedersi se dopo una lunga fase di scarsa influenza i mercati valutari possano tornare a condizionare le scelte della BCE e quindi la direzione dei mercati obbligazionari.

Da un punto di vista dell’andamento storico la nascita dell’euro è abbastanza recente per poter valutare la relazione tra tassi di interesse e andamento della valuta. Tuttavia risulta evidente come, fino a fine 2004, l’andamento dell’euro sia stato inversamente correlato ai tassi di interesse; cioè ad un indebolimento dell’euro corrispondeva un aumento dei tassi e viceversa. Da metà 2005 in poi la relazione è invece diventata diretta.

Questa evidenza grafica è confermata dai valori di correlazione tra tassi e valute; ricordiamo che il valore di correlazione può andare da -1 (massima correlazione inversa) a +1 (massima correlazione diretta). Da inizio 99 a fine 2004 i valori di correlazione con i tassi di interesse sono pari a -0,83 per il dollaro e -0,94 per lo yen. Da metà 2005 in poi i valori di correlazione diventano di +0,89 per il dollaro e + 0,95 per lo yen.

Analizzando brevemente il problema anche da un punto di vista fondamentale invece, sembrano affiorare alcuni segnali di debolezza in certi dati macroeconomici. In particolare gli indici ZEW e IFO in Germania e il PMI manufattutiero a livello europeo hanno evidenziato tra luglio e agosto un notevole rallentamento. Lo stesso dicasi per i nuovi ordini industriali dell’area euro, passati da +4% a -4% da luglio a agosto.

Come sempre sottolineiamo che singoli dati macroeconomici possono spesso trarre in inganno. Resta quindi inteso che i segnali di debolezza non sono per ora sufficienti per arrivare a conclusioni certe, né si può valutare se e quanto la forza dell’euro abbia influito.

Tuttavia rispetto a pochi mesi fa sembrano indubbiamente esserci maggiori pressioni (non solo politiche) sulla BCE, affinché prenda in considerazione gli aspetti valutari nelle sue decisioni. Se l’euro dovesse continuare la sua corsa contro dollaro e yen quindi, è a nostro parere plausibile che la fase di salita dei tassi possa arrestarsi se non addirittura invertirsi.

Compravendite immobiliari sempre più in calo, richieste mutui sempre in discesa e tempi di vendita che salgono fino a otto mesi a Milano. Conseguenza nuove costruzioni in discesa. Gli indicatori del mattone volgono al peggio, e in molte situazioni i prezzi cominciano a calare. La fine del più lungo boom del dopoguerra è realtà.Sono almeno tre o quattro anni che da più parti s’invoca la crisi del mattone come una correzione necessaria alle follie del mercato immobiliare dell’ultimo decennio. Il primo a sollevare il problema fu il prestigioso settimanale inglese L’Economist che, un paio d’anni dopo aver tessuto le lodi dell’economia immobiliare per aver ‘salvato il mondo’ da una recessione dopo lo sboom della new economy, si accorse per tempo dei pericoli insiti in una risalita senza freni dei prezzi. Una medicina che aveva sì alimentato la crescita economica ma che ora poteva tramutarsi nel suo esatto contrario, una droga che poteva portare alla rovina.Negli Stati Uniti la correzione sia dei prezzi che del numero di transazioni è già cominciata, abbastanza bruscamente come avviene di solito in quel paese, un anno fa e da allora le Borse mondiali e l’economia del globo sono entrate in fibrillazione. La crisi dei mutui subprime non è altro che la miccia che ha fatto detonare la polveriera e creato pericoli per la crescita economica internazionale. (more…)

Il sistema bancario italiano non teme i mutui subprime. Questo emerge da due report pubblicati da Citigroup e Merrill Lynch. Il motivo è semplice: a salvarci è il nostro isolamento. Un sistema poco esposto al mercato dei capitali, ancora fortemente legato al business retail e che si finanzia soprattutto attingendo dai conti correnti dei clienti, mantenendo un basso rapporto prestiti/depositi, vicino al 90%.

Uno scenario che se da un lato dovrebbe far tirare un sospiro di sollievo, dall’altro rimanda alla forza competitiva del nostre banche. Anche su questo argomento Citigroup è ottimista. “Su 10 delle maggiori banche italiane, 7 sono state oggetto di fusione”, e dalle sinergie arriveranno buone sorprese.I titoli preferiti dalla banca d’affari americana sono i big del settore, Unicredit e IntesaSanPaolo, anche se con profili di rischio diversi. Sul primo, Citigroup ribadisce il giudizio buy (comprare) con prezzo obiettivo di 8 euro, il 31% sopra le attuali quotazioni. Unicredit ha circa il 35% dei profitti legati all’Italia, il 25% nell’area del Centro ed Est Europa, mentre il 10% arriva dall’asset management, il 15% dall’investment banking e circa un altro 15% dei profitti saranno il frutto del piano di ristrutturazione delle attività in Germania.“Il gruppo ha appena acquistato Capitalia, Atf in Kazakhstan e Ukrsotsbank in Ucraina. Nei prossimi mesi le novità arriveranno dal piano di integrazione”. Secondo la banca d’affari americana, Unicredit supererà del 7% i target del 2008 indicati dal management nel pano strategico. E quelle che oggi sono caratteristiche difensive, ovvero l’immaturità del mercato dei capitali italiani e i bassi tassi di prestiti alla clientela in Italia, diventeranno il terreno di crescita del gruppo, spiega la banca d’affari.

Citigroup conferma il giudizio buy anche per Intesa-SanPaolo con un prezzo obiettivo di 6 euro, l’11% in più rispetto alle attuale quotazioni. Secondo la banca d’affari, il gruppo italiano vanta una buona cedola, un forte potenziale di crescita e molto capitale in eccesso. Il gruppo ha circa 3 miliardi di euro da distribuire ai soci, probabilmente con dividendi straordinari nei prossimi due anni.

Questa settimana Merrill Lynch ha inserito Intesa-SanPaolo e Monte dei Paschi nella lista dei 5 titoli bancari preferiti. Su Intesa-SanPaolo, numero uno fra i primi cinque titoli scelti dalla banca, Merrill Lynch ha giudizio buy con un target price di 5,4 euro. Secondo gli analisti americani, nel 2008 Intesa-SanPaolo avrà 3,3 miliardi di capitali in eccesso, può arrivare a distribuire una cedola del 7% e vanta un rapporto prestiti sui depositi del 90%.

La terza banca preferita da Merrill Lynch è Monte dei Paschi, per “la buona esposizione in un mercato difensivo come quello italiano”. Il 90% dei ricavi della banca toscana è legato al settore retail, inoltre gli alti costi (60% i ricavi) lasciano ampie possibilità di miglioramento. Ancora Mps non dovrebbe soffrire di alcuna crisi di liquidità, grazie a un rapporto prestiti/depositi del 99%.

Chi voleva andare sul sicuro, rifugiandosi nei fondi monetari, è rimasto profondamente deluso dalle performance di questa categoria di investimenti. In media, infatti, il settore da inizio 2007 ha garantito appena guadagni dell’ordine dell’1,7%, ben meno di un Bot, che avrebbe assicurato un rendimento di oltre di 3%. Molti gestori poi hanno portato a casa un saldo in rosso perché avevano puntato massicciamente sugli Abs, quindi titoli collateralizzati, e su prodotti strutturati, in modo che assumendo un po’ più di rischio potessero ottenere maggiori rendimenti. Invece non è andata così a causa dello scoppio del bubbone dei mutui subprime americani, che ha travolto proprio queste ultime categorie di prodotti. Da considerare poi che la sfrenata corsa dell’euro sul dollaro ha spi azzato non pochi money manager, che probabilmente non si attendevano un taglio così profondo dei tassi d’interesse da parte della Federal Reserve.

Le Siiq bussano al portone di Piazza Affari anche se con qualche mese di ritardo rispetto alla tabella di marcia iniziale. Dietro questa sigla si nasconde una nuova tipologia di società immobiliari introdotta dalla Finanziaria 2007 e, soprattutto, un nuovo strumento per l’investitore che voglia puntare sul mattone. Con l’obiettivo di incentivare il mercato immobiliare, il governo ha voluto premiare quelle aziende che traggono la maggior parte del reddito dalla locazione di immobili, prevedendo per questi soggetti un trattamento fiscale agevolato in cambio del rispetto di regole precise. Sono nate così le Siiq, le società quotate per l’investimento immobiliare, pronte oggi al debutto in Borsa dopo il recente varo dei regolamenti attuativi. Il sentiment sull’azionario non è tuttavia dei migliori. E an cor più mesto è l’umore del settore immobiliare, epicentro del terremoto scatenato dalla crisi dei mutui subprime. In una situazione di questo genere, gli analisti non escludono che la fase di decollo possa essere più lenta del previsto. L’avversione al rischio degli investitori è salita rapidamente negli ultimi tempi e le Siiq, avvertono gli addetti ai lavori, non sono affatto un Bot del mattone. Sono e restano a tutti gli effetti titoli azionari, soggetti a tutti i rischi di un investimento di questo genere, anche se con alcune maggiori garanzie in termini di trasparenza e rendimenti.